© Reuters. 德拉基卸任前送出宽松大礼，苦果由新任欧洲央行行长承担

欧洲央行的最新刺激方案呼之欲出，已在纪录低位的借贷成本不太可能再跌多少，但下任央行行长拉加德未来一年的多数时间却会因此大受束缚，在经济走疲之际，已几乎没有什么运作空间。

但欧洲央行面临两大难题：首先，欧元区的这些挑战是源自外部因素，因此大部份都不是货币政策所能控制的；其次，在借贷成本已经跌至纪录低位的情况下，欧洲央行剩下的可用工具效果有限。

现实情况是，这轮广为暗示的大规模货币宽松，或许会耗尽欧洲央行仅剩不多的政策弹药，欧洲央行宣称终有一天能够关上宽松资金闸门的说法，也面临更加难以取信于众的质疑。

德国10年期借贷成本已处于负0.6%，银行间市场走势反映出未来几年间欧洲央行存款利率将降至负0.7%，从而接近“逆转利率”(reversal?rate)。当处于逆转利率时，进一步降息将适得其反。

但欧洲央行行长德拉基似乎想竭力避免提到央行的弹药有限，暗示决策者将在9月12日把多种温和举措整合为一个大方案，从而让市场觉得这是个重大举措。德拉基将在10月底将行长之位交给拉加德。

百达财富管理的策略师Frederik?Ducrozet说，该方案的主要目标是保持他们已实现的金融宽松状况，欧洲央行不会承认，任何新宽松举措的效力将因收益递减而打折扣。

该方案可能包括下调存款利率并推出新的资产购买，可能还会推出存款利率分级制，后者将使银行业在一定程度上免遭超低利率的负面影响。

鉴于利率已经很低，降息的效力将有限。欧洲央行的资产负债表已高达4.7万亿欧元，这表明资产购买规模需要很大才能产生实质性影响，而这会引发政治上的争议。

摩根大通估算，要提升通胀预期，欧洲央行的宽松举措规模必须达到自2014年以来所有措施的一半左右，也就是1.25万亿欧元的资产购买，再加上提供给银行业的3500亿欧元低息贷款。即便如此，也不一定能让通胀回升至目标水平。

欧元贬值肯定会有所帮助，但这不太容易实现，因为美联储也在宽松政策，美国政府在抱怨美元的强势。

存款利率分级制马上能帮助银行业，但由于其复杂性，它是所有措施中最难撤回的一个，因此可能让拉加德束手束脚的时间最长。

新官拉加德的“三把火”不好烧

德拉基在任期最后阶段实施的一揽子措施将会消耗掉欧洲央行大部分剩余弹药，让接任的拉加德很难有惊人之举。而德拉基八年前在上任的首次会议上就降息，逆转了此前的不当升息，让外界印象深刻。

荷兰国际集团(ING)分析师Carsten?Brzeski表示，现在的政策几乎已经到了最大的鸽派程度。

如果将9月的行动视为主要是提升信心的举措，这也会束缚拉加德的手脚，因为从9月到12月她上任后的首次会议期间，经济不会有太大变化。拉加德的利率操纵空间并将受到欧洲央行前瞻性指引的束缚。前瞻性指引界定了至2020年中的利率路径，而下个月料将有所调整。

欧洲央行对贸易问题没有影响力，对英国脱欧也没有影响。

欧洲央行甚至可能会采取更为宽松的立场。但每次随后的举措都会付出代价，将需进行大量的准备工作，甚至可能涉及到对央行何去何从做更全面的检视。

例如，购买银行债券可能有立竿见影之效，帮助了那些把欧洲央行宽松政策传送至实质经济的银行业者。

但向直接受欧洲央行监管的机构买债，在政治上和法律上都存在争议，引发利益冲突的质疑。

欧洲央行可能也会买进更多的民间债券，但央行在买进公司债上已吃了苦头，对承担更多风险兴趣缺缺。购买股票也有可能，但收益可能微乎其微，而且还会引发对欧洲央行独厚富者的指控。